[정유화학 산업 리포트] 2020 11 30 대신증권 - 도대체 수요는?

정유는 코로나 19에 따른 석유 수요 급감(=수요 충격)으로 BEP를 하회하는 부진한 정제마진 흐름이 지속되고 있다. 21년 정유/화학 업중의 핵심은 글로벌 경기 회복과 수요 개선에 따른 시황 반등으로 두 업종 모두 개선을 기대한다.

정유 - 정상화될 업황

• 수요 회복 과정에서 낮아진 설비 가동률의 상승과 높아진 재고의 소진을 위한 시간이 필요할 전망
• 이에 따라 21년 정제마진의 유의미한 상승 시점은 상반기보다는 하반기로 예상

• 정제마진의 경우 여전히 부진한 수준이 계속되고 있는데, 이는 실제 수요 회복이 나타나야 상승할 수 있기 때문이다.
• 부지한 정제마진은 더딘 수요 회복을 의미하며, 최근 OSP가 재차 인하된 것도 같은 맥락이다.
• 향후 실제로 수요가 회복되는 과정에서는 과도하게 낮아진 정제마진의 상승(정상화)를 기대한다.
• 코로나 19로 인한 수요 충격은 전체의 6~70%를 차지하는 운송용 수요가 급감했기 때문이다.

• 경유 마진의 우위 지속 예상
• 중국의 제조업 경기 회복 과정에서 상용차 운송 수요 회복이 더 빠르게 나타날 수 있기 때문
• 휘발유의 경우 승용차를 중심으로 전기차 보급이 확대되고 있는 점도 중장기 수요 둔화 요인으로 작용할 전망이다.
• 한국 정유사 입장에서 휘발유보다 경유가 더 중요한 제품인 점을 감안하면 긍정적인 이슈로 판단된다.
• 코로나19 이후 석유 산업의 투자 위축이 나타나고 있어, 신증설에 대한 부담은 축소되었다.
  • 글로벌 Oil Major 들이 CAPEX를 축소하고 있는 것이 대표적인 사례

OSP(Official Selling Price)란?

사우디아라비아 등 산유국의 정부 공이 원유 판매 가격을 의미한다. 두바이, WTI 등 지역의 벤치마크 원유 가격에 자국 또는 자사 제품에 대한 + - 형태의 할인, 할증을 적용해 최종 판매가를 결정하게 되는 계약가격이다.

넓은 의미로 OSP는 벤치마크 가격 + - alpha를 지칭하는 것이나, 일반적으로 시장에서는 벤치마크 가격을 제외한 alpha 자체를 OSP로 지칭한다.

화학 - 초호황 기대

• 화학 업종은 ABS, LDPE, NB-Latex 등 제품을 중심으로 시황 호조를 보인다.
• 공급 대비 견조한 수요 덕분에 수급 여건이 개선되었다는 것을 의미하며, 국제 유가 하락에 따른 경쟁력 개선, 글로벌 경쟁사 가동 차질 등을 그 원인으로 판단한다.

• 2020년 화학 시황의 핵심은 단순한 호조가 아닌 제품별로 나타난 극단적인 차별화 현상이다.
• 위생재, 포장재, 음식료 등 산업에서 코로나19로 수요가 급증하며 해당 제품군들이 화학 시황 호조를 견인
• 반면 자동차, 의류 등 기존 화학 업종의 주요 전방산업 수요 악화에 합성고무, 화섬 원료 제품군들의 시황은 부진
• 향후에는 기존에 부진했던 전방산업에서 수요에서 회복이 나타나면서 추가적인 시황 상승을 견인할 전망

• 이번 수요 개선은 소비 패턴 변화에 따른 자발적 소비 증가라는 점에서 차화정 시기(중국 부양책 효과)와 차이가 존재
• 에틸렌 기준 공급(=신증설)은 연평균 1천만톤 규모에 이르나 완화될 가능성이 더 크다고 판단
• 규모 측면에서 20년(1.3천만톤)을 정점으로 21 ~ 23년에는 점차 감소 추세
• ECC(향후 신증설의 약 30%를 차지)의 경우 유가 하락으로 경쟁력이 악화되어 프로젝트 수익성이 하락
• 업스트림(E&P, 정유)의 경우 실적 및 재무구조 악화로 투자가 위축(업스트림 연계 프로젝트 5~60% 차지)
• 2020년 가장 부진했던 화학 제품군은 화섬 체인 : Lockdown 사회적 가리두기 등으로 외출에 필요한 의류 소비 지출이 감소
• 2H20부터 수요 측면의 개선이 확인 : 중국 의류 소매 소비판매 8월부터 성장세 전환 vs 9월에는 +8.3% YoY를 기록
• 여전히 재고가 높은 점은 부담 요인이나 최근 수요 개선과 함께 재고 소진이 나타나고 있는 점은 긍정적이다.