2021 07 02 콜마BNH 기업 리포트 읽기

2018 07 10 신한 - 꾸준한 국내, 기대되는 해외 진출

• 기존 스테디셀러인 헤모힘뿐만 아니라 유산균 제품이 1분기에 이어 2분기에도 판매 호조를 보이고 있다.
• 18년 건강기능식품 매출액은 1,939억원(+16.8 YoY)이 예상된다.
  • 향후 애터미에 추가적인 제품 제안을 통해 신규제품 런칭이 확대될 전망이다.
• 화장품 매출액은 1,488억원(+12% YoY)이 예상된다.
• 해외 진출 속도도 빨라지고 있다. 올해 애터미가 7월 호주, 12월 베트남, 인도네시아 진출이 예정되어 있다. 내년은 중국 시장 공략도 본격화된다. 7월 강소콜마 법인이 공장 설립기공식을 열었다. 강소 콜마 1공장은 내년 9월 완공 예정이다. 애터미와 합작법인인 염태콜마도 설립된다.

2019 01 22 신한 - 여전히 견조한 펀더멘탈

• 시총 5717억
• 19년 매출액 5,542억(+11.6%, YoY), 영업이익 670억(+18.0%, YoY) 전망
• 건기식 매출액은 2,375억원(+18.6%, YoY)이 예상. 신규 제품 런칭 확대로 꾸준한 성장이 기대.
• 화장품 매출액은 1,415억원(+8.3%, YoY) 예상
• 국내 건기식 식품 시장 경쟁 심화로 낮아진 valuation을 적용

2019 02 15 신한 - 꼭 챙겨야 할 건기식 대장주

• 영업이익은 컨센서스를 상회했는데 매출액은 크게 하회했다.
• 연결자회사 HNG의 회계인식 변경 때문. HNG는 의약품 도소매업/화장품 제조회사이다.
• 신규 제품 런칭 확대, 수출 국가 확대가 실적 성장을 이끌 전망이다. 작년에 호주, 러시아, 인도네시아에 진출했다. 올해 베트남, 홍콩, 중국 진출이 예정되어 있다. 하반기 본격화되는 중국 진출은 추가 주가 상승의 key이다.
• target P/E는 12.1배

2019 02 15 하나금투 - 4Q18 Re: 해외사업 본격화 기대

• 콜마BNH에서는 별도의 법인에서 현지 판매 채널을 몰색중이다.
• 하반기 강소콜마 생산공장이 완공되고, 헤모임 위생허가까지 통과하게 되면, 20년부터 본격적인 중국 모멘텀을 기대할 수 있게 된다.
• 19년 회사측에서는 본사 기준 매출 3,800억, OPM 15% 달성을 목표로 하고 있다. 21년까지 매출 6천억원, 23년까지 매출 1조원을 달성한다는 계획이다.

2019 03 19 신한 - 국내는 좁다, 해외로

• 한국콜마 그룹의 건기식, 화장품 OEM/ODM 업체
  • 건기식은 ODM, 화장품은 한국콜마를 통해 외주 생산한다.
• 매출의 85%는 애터미(네트워크 마케팅 업체)를 통해 판매. 콜마BNH가 연구개발 / 생산, 애터미가 유통 / 판매에 집중하는 형태. 두 업체가 동반 성장하는 구조이다.
• target P/E는 19배

(2월에 비해 target P/E가 확 높아짐)

2019 06 07 한화 - 안정성에 더해지는 성장성

• 중국 진출 계획, 투트랙
  • 애터미와 JV 형태로 공장을 설립하여 애터미의 중국 사업 물량 생산
  • 직접 공장을 설립하여 중국 현지 업체들의 ODM 물량을 생산
• 애터미의 성장에 힘입어 동사의 전사 실적 개선에도 긍정적인 영향을 미쳤으나, 한 업체의 비중이 여전히 80%라는 점은 valuation 할인의 요인이었다.
• 17년 기준 애터미 외 매출액 310억원, 18년 연초 370억원이 목표였으나 이를 초과한 410억원을 기록하였다. 올해 목표는 500억원이다.

• 더불어 올해 초 호주 지역에 유통 법인을 설립했다. 중국 소비자들이 made in Austraillia 제품의 건기식을 선호하다 보니 동사도 호주 유통 법인을 통해 호주 현지 공장에 아웃소싱으로 제품을 생산하고 이 제품을 중국 업체에게 납품할 계획을 갖고 있다.

2019 06 26 메리츠 - 신규 수주 확대로 2Q 호실적 전망

• Non-애터미 고객상 매출액이 40%대 대폭 성장할 것으로 기대된다.
• Non-애터미 향 매출액은 지속적인 CAPA 증설 (18년 총 3000억 → 19년 총 4500억 → 20년 중국 포함 총 7000억) 과 함께 높은 성장을 이어갈 전망

2019 07 30 메리츠 - 2Q19 실적 Review

• 콜마BNH는 여주추출물을 활용한 혈당조절 기능 관련 개별인정형 원료 인증을 앞두고 있으며 하반기 식약처의 인증 완료 후 젤리, 액상, 정제형 등 다양한 제형으로 제품 출시 예정
• 나아가 23년까지 개별인정형 22개 확보를 목표하고 있으며 한방원료 추출의 강점을 바탕으로 화장품 소재 사업 또한 꾸준히 확대할 계획

2019 09 18 대신 - 중국 모멘텀 없이도 좋다

• 네트워크 채널은 신규 진입이 힘들지만 한 번 브랜드가 자리 잡으면 중장기적인 매출 성장이 가능하다.
• 홈쇼핑은 히트 제품의 단기적인 성과가 가장 빠르게 나타나는 채널이지만 홈쇼핑 업체의 편성 정책에 따라 영향을 받기 때문에 중장기 매출 가시성이 낮은 편이며 높은 판매수수료율을 부담해야 하는 점이 있다.
• 애터미형 높은 매출 비중은 리스크가 아닌 건기식 업체 중 안정적인 포트폴리오를 갖춘 강점이라고 판단

• 2020년 상반기 3공장 완공으로 기존 CAPA 2,000억원에서 약 1,000억원 생산 능력 추가 예정

2019 11 06 한화 - 높은 경쟁력 바탕으로 성장 지속 전망

• 향후 애터미 사업은 해외 진출 확대에 따른 수출 물량이 성장을 이끌어 주고, 애터미 이외 고객사의 거래를 확대시키면서 성장세가 이어질 것으로 기대한다
• 더불어 최근 진행되고 있는 중국 사업이 가시화될 시에는 중장기적으로는 해외부문에서의 성장성이 점차 부각받을 것이다.
• 주력 고객사 이외의 성장은 기존 원고객사 리스크와 이에 따른 valuation 할인에 대한 해소 측면에서 긍정적이다

2020 02 11 한화 - 면역력 강화가 필요한 시기 봐야할 기업

• 과거 메르스 사태가 발생했던 15년 헤모힘의 매출액은 14년 대비 80% 성장한 모습을 보였다.
• 메르스 사태가 진정된 이후 다시 매출액은 제자리를 찾아 일회성 효과로 그쳐보일 수 있으나, 그때와 다른 점은 1) 최근 건기식에 대한 인식이 빠르게 보편화되고 있고, 2) 동사도 비애터미 사업부가 차지하는 비중이 점진적으로 확대되고 있으며 3) 헤모힘뿐만 아니라 비타민 C 등 면역력 강화 제품의 전반적인 수요 증가가 나타나고 있다는 점이다.

2020 05 27 하나금투 - 무슨 일이 벌어지고 있나?

• 시총 1.16조
• 콜마BNH의 주요 고객사인 애터미의 중국 진출이 가시화된 이유에서 전일 주가는 17% 큰 폭의 상승을 했다.
• 애터미는 직소 허가가 지연되자 경소상 체제로 판매 방식을 선회한 것으로 판단된다. 경소상을 통한 판매는 내달부터 본격화될 것이다.
• 예상보다 가파른 회원 모집 기인해 올해 콜마BNH의 실적 가이던스는 상향 조정될 공산이 크다.

2020 07 10 이베스트 - 중국 사업 업데이트

• 시총 1.536조

2020 07 28 이베스트 - 증설계획 업데이트

동사는 19년 ~ 1Q20까지 애터미 및 비애터미향 주문물량 증가 추이를 감안해 분기평균 90억원 규모의 CAPEX를 진행했다.

20년 기준 애터미향 매출액은 3,625억원, 비애터미향 매출은 약 1,128억원을 전망한다.

2020년 하반기부터는 애터미 차이나 매출 동향, 이에 따른 증설 계획 등이 기업가치의 주요 변수가 될 것으로 예상한다. 음성 3공장은 현재 기계설비 설치 중으로 9월 중 완공이 예상된다. 음성 3공장이 완공되면 국내 총 CAPA는 3000억으로 확대된다. 여기에 추가적인 생산능력 확보를 위해 비워둔 대전공장(500억 CAPA)은 언제든지 생산에 활용이 가능한 상태이다.

강소콜마는 9월 가동을 목표로 1기 기준 700억 CAPA (총 2000억)를 증설중이다.

연태는 하반기 1기 기준 200억 CAPA (총 500억) 선가동을 위한 등록 절차에 있다.

• 21fPER에 target P/E 19.5

2020 08 07 대신증권 - MUST BY

• 시총 1.876조
• 4Q에는 애터미 인도 사업 시작 예상. 기확보된 회원 수 100만명 수준. 중국을 제외한 수출 국가 중 가장 매출이 큰 국가인 대만의 애터미 회원수는 약 70만명(2Q20 대만향 매출액 약 70억원)
• 확보된 회원 수. 시장 규모를 감안하면 애터미 인도향 매출은 중국에 이어 두 번째로 커질 확률이 높다. 21년 베트남 진출도 기대되는 만큼 애터미를 통한 해외 성장은 이제 시작이다.

2020 08 07 이베스트 - 숫자로 확인된 애터미 중국 효과

• 이번 잠정실적 발표를 통해 애터미 중국 효과가 직접적으로 확인되었다.
• 하반기부터는 이에 따른 증설 계획 등이 기업가치 주요 변수가 될 것으로 예상한다. 21년 중국 매출이 온기 반영되면 콜마BNH 내 중국 수출매출 비중은 20% 이상을 달성하면서 본격적인 multiple 리레이팅 구간에 돌입할 전망이다.

2020 08 07 하나금투 - 2Q20 Re: 참 좋네요

• 해외 사업 확대 기대감을 감안해 중국 필수소비재 멀티플을 적용했다. (21f P/E 23배)
• 과거 오리온은 수출 비중이 상승하기 시작하면서 valuation re-rating이 본격화되었다. 당시 중국 필수소비재 보다도 프리미엄을 받았던 경험이 있다. 콜마BNH는 올해부터 향후 3년간 가파른 해외 매출 확대가 예상된다. 최근 가파른 주가 상승에도 불구하고 여전히 상승 여력이 충분하다는 판단이다.

2020 10 16 이베스트 - 3Q20 Preview : 수출이 견인하는 호실적 지속

• 3Q20 중국향 수출 매출액은 264억원(2분기 245억원)을 추정한다.
• 애터미 중국은 한국과 대만 대비 현저히 낮은 SKU로도 양호한 실적을 기록 중이다. 동사 수출 매출액은 진출국가 및 기존 진출국 SKU 확대에 따른 매출액 성장이 지속될 전망이다. 오늘 16일에는 애터미 콜롬비아가 영업을 시작한다. 4분기 중에는 인도에 신규 진출하며, 중꾸에서는 직구 형태의 건기식과 화장품 라인업이 지속 추가되고 있다.

2020 10 27 대신증권 - 변하지 않은 방향성, 목표주가 유지

• 1.64조
• target PER 20배 적용
• 코스닥 조정에 따른 주가 조정 구간에 있으나 4분기 성수기 진입 및 21년 중국을 포함한 의미 있는 해외 매출 성장 고려시 투자의견 매수 제시
• 4분기 계절적 성수기 진입, 애터미 인도, 홍콩 등 판매 시작 예정
• 애터미 인도 10월 초도 물량 수출 시작되는 것으로 파악. 화장품 위주 판매 예정
• 21년 애터미 중국 회원 약 400만명 기반의 매출 온기 반영. 현지 생산 법인 '강소 콜마' (1차 생산 능력 700억원) 분기별 가동 확대 예상. 21년 중국 매출액 1,500억원 이상 가능할 전망
• 애터미 중국, 인도에 이어 21년 터키를 포함한 신규 4개국 이상 진출 이어질 예정. 진출 이후 성과에 따른 추가 실적 상향 가능성 존재

2020 11 03 대신증권 - 아쉬운 실적, 변함없는 스토리

• 1.6조
• 3Q20 연결 매출액 1,463억원(+35.3% YoY, -16.1% QoQ), 영업이익 231억원(+32.4% YoY, -34.9% QoQ) 기록. 추정치 - 영업이익 시장 컨센 328억, 당사 추정치 308억 - 대비 하회 실적
• 실적 부진의 이유는
  • 화장품 대비 수읷어 높은 건기식 매출 비중 감소 (헤모힘, 유산균 등 OPM 20% 이상)
  • 음성 3공장 증설에 따른 인건비 등 고정비 상승
  • 자회사 에치엔지 매출 축소에 따른 연결 영업이익 10~20억원 부진
• target P/E 20.0

2020 11 04 이베스트 - 3Q20 실적 Review

• 추정치와의 매출액 격차는 국내 2분기 중 진행한 프로모션 가수요 발생으로 내수 수요가 부진한 것에 기인
• 마진 하락은 3Q 중 음성 3공장 가동이 시작되면서 신규 채용된 생산인력 인건비(원가율 상승) 발생에 따른 것으로 추정
• 이번 잠정실적 발표를 통해 주요 투자포인트인 애터미 중국 매출이 지속 증가하고 있음을 확인
• 고정비성 비용이 증가한 것으로 추정되나 동사는 중국을 비롯해 인도, 홍콩 베트남 등 신규 해외국가 진출에 대한 이슈가 지속된다. 국내 건기식 OEM/ODM 회사 중 수출매출 비중 증가에 따른 멀티플 리레이팅 차별화가 가능한 업체이다.

• 시장은 미리 알고 있었나..? 주가는 왜 선반영이 되어 있지...

2021 02 19 하나금투 - 이견 없는 바닥

2021 05 09 대신증권 - 변함 없는 성장 방향성

• 글로벌 경기 회복에 맞춰 주요 수축 국가로의 매출 확대 흐름
• 건기식 수출 1,736억원(+75.9%, YoY) 화장품 수출 1,467억원(+57.2%, YoY) 전망
• 특히 주요 지역인 중국 수출은 1Q21 회복세를 시작으로 분기별 성장세 전망. 21년 연간 매출액 1,300억원 수준으로 +90% YoY 고성장 기대.
• 올해 신규 진출 국가 : 뉴질랜드, 영국, 독일, 우즈베키스탄, 카자흐스탄
• 신규 개별인정형 원료 4개 준비중 : 여성갱년기 건강, 체지방 감소 등

2021 05 29 이베스트 - 사업현황 업데이트

• 시총 1.63조
• 콜마BNH가 글로벌 비타민 브랜드 센트롬의 '센트롬 프로' '센트롬 실버 프로' '센트롬 포커스에너지' 등 3개 SKU의 국내 생산을 담당하게 되었다. 센트롬 브랜드를 보유한 GSK헬스케어는 19년 글락소스미스클라인(GSK)과 화이자의 컨슈머헬스케어 사업 합병회사로 해당 SKU는 기존에 대만 화이자에서 생산을 담당해왔다. 19년 기준 센트롬 국내 매출액은 약 1,500억원 수준으로 파악된다.
• 1Q21 에 중국 매출액은 292억원이다 (20년 분기 평균 233억원)
• 중국 사업 매출액은 SKU 및 회원 수 증가를 통한 성장이 가능해 보인다. 동사 중국 건기식 SKU 수는 사업초기 4개에서 5월 현재 10개로 증가했으며, 일일 주문가능 한도는 5천위안으로 한 차례 상향된 바 있다. 중국은 연간 직구한도를 2.6만위안으로 제한 두고 있기 때문에 꾸준한 회원수 증가에도 관심이 필요하다.
• target P/E 19x